（四）股权投资基金退出环节纠纷¶
🏺 寓言故事 —— 《老周的迟延账》¶
老周在城里开了间钱庄，十年到期，该清算了。钱庄投了三家铺子——绸缎庄、茶行、瓷器作坊——三家都是没上市的铺子，股份不好卖。老周坐在柜台后面，对着账本发愁：瓷器作坊还没找到买家，银子收不回来，怎么给合伙人交代？
赵老爷、孙先生、钱掌柜三个合伙人围坐在厅堂里，问老周："钱庄到期了，什么时候分银子？"老周支支吾吾："瓷器作坊还没卖出去，再等等。"赵老爷追问："等多久？"老周说："不知道。"孙先生急了："契约上写的到期日是今年三月，现在都六月了，你怎么还不清算？"老周挠挠头："我……我在找买家。"钱掌柜更急："你找买家找了三个月，一点动静都没有。你有没有向瓷器作坊主张过权利？有没有让他们回购？有没有找担保人？"老周摇头："没有，我觉得再等等就能卖出去。"
三个合伙人火了。赵老爷拍桌子："老周，你无正当理由不发延期通知，也不启动清算程序，这算什么？"孙先生也说："契约上写了，到期后你要及时主张退出机制，或者让案外人回购，或者找担保人承担责任。你什么都没做！"钱掌柜补充："而且你也没告诉我们瓷器作坊的真实情况，我们一直被蒙在鼓里。"
老周不服气："铺子没上市，不好卖，这是市场行情问题，不是我的错。"赵老爷冷笑："市场行情不好，你更应该积极想办法——主张回购、找担保人、启动清算，而不是坐着等。你作为管账的，确保银子能流动是你最根本的义务。"三个合伙人一合计，把老周告上了仲裁院。
仲裁员审理后认为：老周在钱庄存续期内和到期后的合理期间内，没有依约向瓷器作坊及时主张执行退出机制，也没有主张由案外人进行回购或承担连带担保责任，未能合理主张投资权益以事先确保钱庄银子的流动性。钱庄期限届满后，老周亦未积极主张投资项目中的违约救济。老周作为管账的，在投资项目中的不作为，明显有违契约所约定的管账人最为根本的管理义务。而且，老周在信息披露和风险揭示义务上也存在违约情形。综上，仲裁庭认为老周应当向合伙人承担违约赔偿责任，返还投资本金、利息及仲裁费，保管银子的银号承担连带责任。
老周输了仲裁，赔了银子，名声也坏了。他坐在柜台后面，想起另一件事。钱庄到期前，有些合伙人急着用钱，老周迫于压力，先给了一部分合伙人分了银子——按他们认购时间的先后顺序，先来的分到了全部本钱和收益，后来的什么都没分到。余某就是后来的合伙人之一，他发现同样一份股份，先认购的人拿到了全部本钱和收益，自己却一分钱没拿到，把老周告上了法院。
法院审理后认为：每份股份具有同等的合法权益，享有同等分配权，应按照合伙人持有的股份比例进行分配。如果按认购时间的先后顺序分配，则意味着同一个钱庄，先认购的合伙人有可能分配到全部本钱和收益，而后认购的合伙人则本钱全失，这显然有违契约的约定及公平分配的原则。法院判决老周赔偿余某应分配的收益损失及利息损失。
老周把两场官司的教训写在墙上，取名《退出两戒》。第一条：钱庄到期必须及时清算，不能无故拖延；如果项目没卖出，要积极主张退出机制、回购、担保责任，确保银子能流动；要及时发延期通知，不能闷声不响。第二条：分配时必须公平对待所有合伙人，按股份比例分配，不能按认购时间先后区别对待，不能给部分合伙人全部分完、让其他合伙人本钱全失。第三条：退出不畅时，信息披露和风险揭示更要及时、充分，不能隐瞒。从那以后，老周每间钱庄到期前半年就开始规划退出，到期后立即启动清算，分配时严格按股份比例，公平对待每一位合伙人。钱庄的买卖越做越稳，合伙人也越投越放心。
📖 原文定义
在基金退出环节，较为容易引发纠纷的焦点问题之一是基金清算问题。股权投资基金主要投资于流动性较差的未上市股权类资产，在退出不畅的情况下变现困难，容易引发清算纠纷。特别是我国股权投资基金存续期限较短，而投资标的企业从开创、发展到成熟上市或被收购更需要能够持续支持企业较长时间的耐心资本，这种典型的期限错配成为退出纠纷的主要导火索。在底层项目退出困难、股权投资基金管理人未按照约定执行清算机制的情况下，是否应当承担责任就是一个争议的焦点问题。在上海市仲裁委员会公布的一起典型案例中就认为，基金管理人无正当理由未针对迟延清算向投资者发送延期通知，亦未采取任何清算启动程序的，需承担迟延清算的违约责任。
图 [案例9-8] 怠于清算责任纠纷案
案情：根据基金合同约定，案涉基金应于2018年3月5日到期。但基金到期后，基金管理公司一直未按约进行清算，亦未依照勤勉尽责的原则适时对最终投资项目提出权利主张等举措以维护投资人的利益。故投资者提出仲裁申请，请求基金管理公司向其返还投资本金、利息及仲裁费，托管人承担连带责任。
裁判要旨：基金管理公司既无合理延期通知又无任何清算启动的运营行为明显有违基金合同所约定的勤勉谨慎义务……在基金存续期限内或存续期届满后的合理期间内，其依约向目标公司及时主张过执行退出机制或主张过由案外人进行回购或承担连带担保责任，基金管理公司仍未能合理主张投资权益以事先确保基金财产的流动性，基金期限届满后亦未积极主张投资项目中的违约救济，其作为基金管理人在投资项目中的不作为明显有违基金合同所约定的基金管理人最为根本的管理义务。综上，结合基金管理公司在信息披露和风险揭示义务上亦存在违约情形，仲裁庭认为基金管理公司应当向投资者承担违约赔偿责任。
引自:《上仲案例分享》第一期：基金管理人未及时执行项目退出机制导致基金迟延清算下的违约责任》，上海仲裁委员会，2024年1月3日。
在退出不畅的情况下，股权投资基金管理人迫于部分投资者压力，在分配环节对投资者进行区别对待，也容易引发纠纷。这种情形，在《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》实施前设立的滚动发行的类资金池基金产品中也普遍存在。这实际就违反了公平对待投资者的原则。
[案例9-9] 分配环节不公平对待投资者：余某与上海某股权投资基金管理有限公司（以下简称基金管理公司）委托理财合同纠纷一案
案情：在基金后续收益分配中，余某发现就案涉基金的收益款项，基金管理公司存在未按照基金份额占比向投资者进行分配的行为，部分投资者甚至获得全部本金及收益的分配，但同样作为投资者的余某却并未获得按其持有的基金份额比例计算的分配金额。余某以基金管理公司未履行公平分配义务损害其合法权益为由，诉请法院判决基金管理公司承担损害赔偿责任。
裁判要旨：法院认为，首先，从基金份额分类看，每份基金份额具有同等的合法权益，享有同等分配权，应按照基金份额持有人持有的基金份额的比例进行分配……如按基金管理公司所述根据投资者购买基金份额时间的先后顺序予以分配，则意味着就同一个封闭式基金，先认购的投资者有可能分配到全部本金和收益，而后认购的投资者则本金全失，这显然有违基金合同的约定及公平分配的原则。据此，法院判决基金管理公司赔偿余某应分配收益损失及利息损失。
💡 对应点
| 故事元素 | 概念对应 |
|---|---|
| 钱庄到期，瓷器作坊没卖出，老周不启动清算 | 基金到期后未按约进行清算，未启动清算程序 |
| 老周无正当理由不发延期通知 | 基金管理人无正当理由未针对迟延清算向投资者发送延期通知 |
| 老周没有向瓷器作坊主张退出、回购、担保责任 | 未依照勤勉尽责原则适时对最终投资项目提出权利主张 |
| 老周未能确保银子流动性 | 未能合理主张投资权益以事先确保基金财产的流动性 |
| 老周未积极主张投资项目中的违约救济 | 基金期限届满后未积极主张投资项目中的违约救济 |
| 老周作为管账的不作为，违反最根本的管理义务 | 基金管理人在投资项目中的不作为明显有违基金合同约定的基金管理人最为根本的管理义务 |
| 老周在信息披露和风险揭示上也存在违约 | 基金管理公司在信息披露和风险揭示义务上亦存在违约情形 |
| 仲裁庭判老周赔偿本金、利息，银号承担连带责任 | 仲裁庭认为基金管理公司应向投资者承担违约赔偿责任，托管人承担连带责任 |
| 期限错配：钱庄十年到期，铺子需要更长时间成熟 | 股权投资基金存续期限较短，投资标的企业需要较长时间的耐心资本，期限错配成为退出纠纷主要导火索 |
| 老周迫于压力，先给部分合伙人分银子，按认购时间先后 | 退出不畅情况下管理人迫于部分投资者压力，在分配环节对投资者进行区别对待 |
| 先认购的分到全部，后认购的本钱全失 | 滚动发行的类资金池基金产品中普遍存在，违反公平对待投资者原则 |
| 每份股份具有同等合法权益，应按比例分配 | 每份基金份额具有同等的合法权益，享有同等分配权，应按基金份额持有人持有的基金份额比例进行分配 |
| 法院判决老周赔偿余某应分配收益损失及利息损失 | 法院判决基金管理公司赔偿余某应分配收益损失及利息损失 |
📝 来源：股权投资基金（科目三）· 第九章 第八节 · （四）股权投资基金退出环节纠纷