2. 企业价值 / 息税前利润¶

⚖️ 寓言故事 —— 《两笔账》¶

江南有座临水的小镇，码头上卖卤味的"周记"是老招牌。周家老大周厚朴、老二周二憨守着这爿铺子，到了他俩手上已是第三代。

去年开春，铺子要扩——多租一间门面、多请两个伙计，前后要八百两银子。周厚朴凑不出这个数。隔壁做木材的孙老板主动找上门："兄弟，我借你八百两，利息一分二，年年付。"周厚朴咬咬牙，写了借条画了押，钱就这么进了卤味铺的流水账。

这一年铺子红红火火。年关将近，周二憨趴在柜台上算账，扳着指头数："卖卤鹅、卤鸭、卤猪头，一年到头，刨去菜钱、肉钱、伙计工钱、给孙老板的利息九十六两，再刨去给衙门的税六十两——落袋的净数，二百八十两。"

周二憨把账本递给周厚朴："哥，今年咱落袋二百八十两。镇东头那个陈记粮行，去年听人说落袋一百两上下，照两倍半估，整间值二百五十两。咱二百八十，比他还多。咱这铺子，眼下值七百两——不超过八百两。"

周厚朴接过账本，看了半晌没说话。

第二天，镇东头陈记粮行的陈老板找上门来，想买下周厚朴手里那一份。他出价："按你说的，七百两减掉你该背的债——咱俩一人一半——我给你一百七十五两，你搬出铺子。"

周二憨听了直点头："哥，就这样吧。"

周厚朴却把账本翻开："老二，你算的账，只算了'咱们落袋多少'。可你想过没有——这二百八十两里头，已经把给孙老板的利息九十六两先扣掉了，给衙门的税六十两也先扣掉了。扣完之后剩的，是咱们周家自己的那一碗。"

周二憨一愣："那又怎样？"

周厚朴拿过算盘，噼里啪啦一阵拨："把扣掉的那两份加回去。净利二百八十，加利息九十六，加税六十——总共四百三十六。这四百三十六两，是这爿铺子在没还任何人之前，先挣出来的总数。这一锅饭还没分，债主有份，衙门有份，咱们周家也有份。"

"可这跟我卖铺子有啥关系？"周二憨急了。

周厚朴拿过镇上年年印的那本《同业行情》，翻到卤味铺那一页："你看——同样的铺子，卖五百的有，卖六百的也有，卖七百的也有。可那都是整间铺子的'锅里价'。咱这爿——不管欠孙老板多少——一年下来在没分之前挣出四百三十六两。行情上卤味铺一年挣四百两上下的，'锅里价'通常按挣头的一倍半到两倍估。咱按一倍半估——"

周二憨脱口而出："六百五十两。"

周厚朴点头："这六百五十两，是整间铺子的锅里价。扣掉欠孙老板的八百两——锅里挣的还不够还债，相差一百五十两。"

周二憨急了："那陈老板那一百七十五两岂不是还多了？"

周厚朴摇头："不一样的算法。你那个算法，是按'今年落袋多少'反推的——只算周家自己那一碗，债主那一碗不在里头。我这个算法，是按'这爿铺子在没分之前一共挣多少'反推的——债主那一碗也在里头。差就差在'锅里'两个字上。"

周二憨摸着脑袋，半天才转过弯："我那个算法，看着落袋多，可那是已经扣过利息和税的；用来给整间铺子定价，把债主那一份漏算了。陈老板按那个价进来，等于占了孙老板的便宜。"

周厚朴点头："借多借少、还利息多少，那都是铺子自己的事；可这爿铺子一整年没分之前挣了多少，跟谁借的钱、借了多少没关系。"

周二憨又问："那陈老板那一百七十五两，还接不接？"

周厚朴想了想："按锅里价议——锅里六百五十、欠孙老板八百、净下来还负一百五十。这窟窿咱自己慢慢填。陈老板若愿按他那一半担七十五两，咱就成交；若只肯出一百七十五两，那窟窿也算进他那份里了。"

三天后，周厚朴把陈老板请到柜上。锅里挣多少、债主分多少、衙门抽多少、周家最后分多少——一笔一笔摊开来谈。价钱没谈拢，但三个人心里都有了底——锅里价归锅里价，欠账归欠账，分清楚再议。

📖 原文定义¶

息税前利润（EBIT）是在扣除债权人利息之前的利润，所有股东和债权人对息税前利润都享有分配权，因此，息税前利润对应的价值是企业价值。

息税前利润的计算公式为：

息税前利润（EBIT）=净利润+所得税+利息

企业价值/息税前利润乘数法的企业价值计算公式为：

$$ E V = E B I T \times (E V / E B I T \text { 乘数 }) $$

股权投资基金计算目标公司的股权价值，则可以通过价值公式由企业价值得出股权价值。

值得注意的是，市盈率乘数法是以利润指标作为估值基础的，而净利润仅归属于股东，无法反映债权人的求偿权，不适用目标公司与可比公司的资本结构存在较大差异时的情形。而息税前利润是向所有股东和债权人分配前的利润，因此不受股权和债务的比例即资本结构的影响。企业价值/息税前利润乘数法剔除了资本结构的影响，适用于资本结构差异较大的公司。

💡 对应点¶

故事元素	概念对应
周家卤味铺今年"落袋"二百八十两	净利润（已扣除利息和税）
把扣掉的利息九十六两和税六十两加回去，得四百三十六两	息税前利润 EBIT = 净利润 + 所得税 + 利息
"锅里价"六百五十两，是整间铺子在没分给任何人之前的总价	企业价值 EV = EBIT × (EV/EBIT 乘数)
周二憨按落袋二百八十两乘倍数估七百两	市盈率乘数法（以净利润为基础，仅归属股东）
周厚朴按没分之前四百三十六两乘倍数估六百五十两	企业价值/息税前利润乘数法（包含债主那一碗）
欠孙老板八百两——锅里价与债务的差额，体现"借多借少都一样比"	资本结构差异不影响可比性
不管孙老板借的是八百两还是五百两，按锅里价估出来一样	剔除了资本结构的影响

📝 来源¶

科目三 · 第五章股权投资基金的投资 · 第三节投资项目估值 · 2. 企业价值 / 息税前利润