二、主动股票投资组合管理 + 三、主动债券投资组合管理¶
🏺 寓言故事 —— 《两条进货路》¶
一九五三年开春，米行公会发下那本红皮小册子，里头写着今年苏北春汛推迟、苏南早稻提前开镰、海运大通、长江中游水患后又复产。册子一到，老陆和老沈就在自家铺子里吵了起来。
老陆把册子翻来覆去读了三遍，圈出"粳米中段价稳、晚稻价稍高、早稻价稍低"，先把自家铺子按七、二、一的比例配好了，再去码头挑仓口——挑完了才列明细。这是一路数：先看大势，再挑仓口，最后挑具体那一袋。
老沈做法反过来。他先跑张家、李家、王家、赵家，每家蹲半天，看稻种、缸数、井水深浅；等凑够一车一船的量，才回头去看红皮册子——凑出来的这一坨，恰好对上了今年行情的有利那一线。这是另一路数：先看仓口，再凑大势。
三个月后账摆到顾先生面前。两人都赚了——但赚法不一样。老陆多赚的是"挑对档头"那一截；老沈多赚的是"挑对仓口"那一截。顾先生只把两本账翻给小辈们看，没评谁高谁低："路数不同，赚的也各归各。可米行公会有条规矩——一船米里不准超过一家的米占十成之一，这是双十。"
小辈刚要走，老冯推门进来，鞋上沾着苏南的泥："我那位苏南的连襟沈二，专做糯米生意，前两日找上门来了。"
糯米跟粳米不同——粳米是散装的，价格随行就市；糯米是一张张票子的，票子上白纸黑字写明到期付多少息，中间价虽也起落，但手里那张票子将来收多少是定死的。早些年沈二只管买入抱着不动，息差比存钱庄高出一截便够了。
可一九七几年洋人金本位散架、长江又闹灾，糯米票子到期收回的息跟当年新出票子的息差出来老远。沈二再抱着旧票子不放便吃了大亏，连夜把"买入抱着不动"那张旧章子收了，开了新账本。
"我那位连襟现在天天做三件事。"老冯说，"第一件看红皮册子，定今年进哪一路票子、走短走长——这叫先看大势。第二件看大钱庄和小钱庄的差别：苏州城大钱庄的票子稳但利薄，县里小钱庄的票子利厚但偶尔拖一拖——定下哪几家要进哪几家不要，这叫挑种类。第三件看具体那张票子，到期日子好不好、发行钱庄靠不靠得住——看完才决定买哪一张，这叫挑个券。"
老陆嘀咕："我上回做粳米也是这三步。"
顾先生这才插话："挑米也好、挑票子也好，万变不离其宗——先看大势，再挑种类，最后挑具体那一张或那一袋。区别只在：挑米的大头在挑种类，挑票子的大头在挑个券。可头一步看大势，两桩都缺不得。"
"还有一手，"老冯起身又补一句，"把长票子和短票子两头发力、中间留个空——叫'两头发力'；把票子全堆在中间那一段——叫'扎堆中间'。哪手好使，全看大势怎么写。"
"至于那些想买票子的人，"顾先生收尾，"若想把手里票子到期的息刚好对上明后年要付的货款，便是'得了票息'的讲究；若想两边的价对得上、不必管票息准不准，便是'得了价'的讲究。"
老陆听完感慨了一句："敢情一桩生意里头还有这么多道道。"顾先生笑而不答，只把红皮册子往桌上一摆。
📖 原文定义
主动股票投资组合管理旨在通过积极的选股、行业配置和风格调整等策略，获取超越股票市场基准的收益。
证券选择旨在通过识别并投资于价值被低估的证券，或卖出价值被高估的证券，以期获取超额回报。市场择时策略则试图通过预测市场的整体走向，在不同资产类别之间或同一资产类别内部的不同风格之间进行动态配置……中观层面的策略，如行业轮动与主题投资，则介于宏观的市场择时和微观的证券选择之间。
投资风格的划分也十分重要，常见的风格包括价值型、成长型和平衡型……偏好成长风格的基金经理会挑选预期未来盈利增长较快的股票；偏好价值风格的基金经理则试图寻找相对便宜的股票……这种策略被称为"合理价格下的成长策略"（Growth At Reasonable Price, GARP），即寻找盈利增长高于平均水平且价格合理的股票。
在组合构建方面，常用的策略包括"自上而下"与"自下而上"两种。自上而下策略从宏观经济形势及行业、板块特征入手，先确定大类资产、国家、行业的配置，然后再挑选相应的股票作为投资标的，实现配置目标。自下而上策略侧重个股表现，强调通过深入分析筛选优质股票，而不依赖于经济或市场的整体趋势。
在行业、风格层面上，有的基金契约已经规定投资的具体行业或风格，如行业基金、大盘/小盘基金、价值/成长基金等……有的基金没有明确的行业或风格限制，投资经理可自主决定行业和风格的配置。
个股的选择与权重受到基金契约和法规中投资比例等方面的限制。例如，个股投资权重的"双十限制"：一只基金持有一家公司发行的证券，其市值不得超过基金资产净值的 10%；同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司发行的证券，不得超过该证券的 10%。
20 世纪 60 年代以前，大多数债券组合管理者采用买入并持有策略。到了 70 年代初期，随着布雷顿森林体系的解体，利率和汇率波动加剧，投资者对积极债券组合管理策略的兴趣逐渐提高。
以满足负债为主要目的的投资策略旨在确保资产未来的现金流收入能够覆盖未来偿付负债所需的现金流支出。该策略追求的目标是偿还负债，最小化无法满足负债支出的风险。所得免疫策略和价格免疫策略都属于此类策略。
以追求投资收益为主要目的的策略则侧重于投资收益最大化……擅长利率预测的基金经理可以选择调整投资组合与基准在久期上的错配来获取超额收益……基金经理还可以通过识别被低估与被高估的债券，相对基准进行品种上的错配，低买高卖获取收益。基金经理还可以依据对收益率曲线上不同点的相对价值的判断，采用哑铃或者子弹型策略配置组合。
自上而下的债券配置从宏观层面开始，分析利率风险、流动性风险和信用风险，进而决定在不同的信用等级和行业类别上的配置比例，通过大类资产配置、类属资产配置和个券选择三个层次自上而下地决策，最终实现基金的投资目标。
💡 对应点
| 故事元素 | 概念对应 |
|---|---|
| 老陆先看红皮册子（春汛、运到时间）再定"中段/晚稻/早稻"比例 | 自上而下：先看宏观大势，再配大类 |
| 老陆看准大势再去码头挑仓口、列明细 | 自上而下的第二步：行业 / 第三步：个股 |
| 老沈先跑张家李家一家一家看仓、看缸、看井 | 自下而上：先看个股基本面 |
| 老沈凑够一车回头才看红皮册子 | 自下而上：凑齐组合后才看大势 |
| 老陆多赚的是"挑对档头" | 行业轮动 / 风格配置 |
| 老沈多赚的是"挑对仓口" | 证券选择（个股挖掘） |
| 米行公会"一船米里不准超过一家的米占十成之一" | 双十限制（个股 10%） |
| 公会规定行业 / 风格的基金 | 基金合同对行业 / 风格的限制 |
| 公会没规定、投资经理自定 | 投资经理自主决定 |
| 沈二早先买入抱着不动 | 买入并持有策略（20 世纪 60 年代以前主流） |
| 一九七几年洋人金本位散架、长江闹灾，糯米票子上落乱蹦 | 布雷顿森林体系解体 → 主动债券管理兴起 |
| 沈二先看红皮册子、再挑钱庄、最后挑具体票子 | 主动债券的三层自上而下：宏观大类 → 类属资产（信用等级 / 行业）→ 个券 |
| "得了票息"：把到期的息对得齐要付的货款 | 所得免疫策略（满足负债） |
| "得了价"：把两边的价对得齐、不必管票息 | 价格免疫策略（满足负债） |
| 长票子和短票子两头发力、中间留空 | 哑铃型策略 |
| 把票子全堆在中间那一段 | 子弹型策略 |
| 粳米挑米大头在"挑种类"、糯米挑票子大头在"挑个券"，但都先看大势 | 自上而下三层结构的共性：大类 → 类属 → 个券 |
📝 来源：科目二 · 第九章第五节 · 二、主动股票投资组合管理 + 三、主动债券投资组合管理